L’Etat français est-il le plus gros hedge fund du monde ?

Tribune au FigaroVox (26/02/2016)

Les hedge funds sont des fonds d’investissement qui misent des sommes très importantes, parfois jusqu’à plusieurs centaines de millions, voire des milliards, sur chacun de leurs investissements. Et pour augmenter encore leur rendement, ils utilisent l’effet de levier (leverage), c’est-à-dire qu’ils s’endettent pour investir. Avec le risque de ne pas réussir à rembourser l’emprunt si l’investissement n’est pas bon.

Les plus grands hedge funds de la planète sont américains. Millenium et Citadel dépassent les 100 milliards de dollars. De nombreux autres gèrent plusieurs dizaines de milliards de dollars. Les hedge funds européens sont en moyenne plus petits. Ils sont basés principalement au Royaume-Uni mais on en trouve ailleurs, notamment dans les pays nordiques.

Quand on parle de hedge fund, on ne parle jamais de la France. Pourtant, la France héberge le plus gros hedge fund d’Europe, et sans doute du monde. Et ce hedge fund, tout le monde le connaît: c’est l’Etat français.

L’Etat français détient en effet, par l’intermédiaire de l’APE (Agence des Participations de l’Etat) pour 60 milliards d’euros de participations dans des sociétés cotées. Les plus importantes sont EdF (près de 20 milliards) et Engie (plus de 10 milliards). Puis viennent Orange, Aéroports de Paris (ADP), Airbus et Renault (environ 5 milliards chaque), et également pour des montants plus faibles Safran, Thalès, PSA, Areva, Dexia etc.

Aux participations de l’APE il faut ajouter celles de BPI-France. La Banque Publique d’Investissement, détenue à 50% par l’Etat et à 50% par la Caisse des Dépôts et Consignations (CDC), a en effet des participations dans Orange (4 milliards), Eutelsat (1,5 milliards), Air France, ST Micro, CGG, Vallourec, Ingenico, Gemalto, Valeo, Eramet, Nexans, Soitec, Parrot, Technicolor, Sequana, Cegedim, Euronext, Eiffage, Constellium, Avanquest, Mersen, DBV Technologies etc.

Il faut également ajouter les participations du Fonds de réserve des retraites (FRR), établissement public géré par la CDC, qui compte dans ses 37 milliards d’euros d’actifs environ 15 milliards d’euros d’actions de sociétés cotées. Et à toutes ces participations cotées il faut encore ajouter les entreprises publiques non cotées, notamment La Poste, SNCF, la RATP et la Française des Jeux, qui chacune valent plusieurs milliards.

Au total ce sont donc largement plus de 100 milliards d’euros que l’Etat français a investi dans des entreprises, majoritairement cotées. Et toutes ses participations sont financées par de la dette: si l’Etat français revendait les 100 milliards d’euros qu’il détient dans ces entreprises, il se désendetterait d’autant. Pour chaque foyer fiscal, ce serait 3 000 euros de dette publique en moins à porter.

L’Etat français est donc bien le plus gros hedge fund d’Europe, et de très loin, et c’est sans doute également le plus gros hedge fund du monde.

En théorie, c’est plutôt une bonne nouvelle pour les Français. Les meilleurs hedge funds ont une performance supérieure à 15% par an, et certains atteignent même 20 à 25%.

Les Français devraient donc payer moins d’impôts. A une condition bien évidemment: que le hedge fund de l’Etat français soit bien géré, pour que la performance soit au rendez-vous et que les risques, très importants du fait notamment du montant des investissements et de l’effet de levier, soient limités.

Comment font donc les bons hedge funds pour avoir une performance élevée avec des risques limités? D’abord ils se protègent (hedge en anglais, d’où le nom de hedge fund) contre les risques qui ne dépendent pas d’eux mais qui peuvent avoir un impact sur leur rendement: évolution des taux de change, du prix des matières premières, évolution globale des marchés, etc.

Ensuite, bien sûr, ils choisissent avec beaucoup de soin leurs investissements. Pour chacun de ces investissements, ils ont une stratégie très précise qui doit permettre d’obtenir un rendement en ligne avec leurs attentes. Et ils veillent à ce que cette stratégie soit mise en œuvre, notamment en s’impliquant dans la gouvernance des entreprises dans lesquelles ils investissent.

Si le management ne suit pas leur stratégie, ils pratiquent ce que l’on appelle l’activisme, c’est-à-dire qu’ils tentent d’imposer leurs vues en mobilisant les autres actionnaires, les médias, et le cas échéant en essayant de remplacer le management. Comme l’a fait le hedge fund de Carl Icahn chez Dell et Apple, celui de Nelson Peltz avec DuPont et PepsiCo, Daniel Loeb avec Yahoo! et Sony, ou en Europe Cevian chez Volvo ou ThyssenKrup.

Malheureusement, l’Etat français ne fait rien de tout ça.

Il ne s’assure pas contre les risques. Alors qu’il est très exposé sur l’énergie, comme l’a reconnu Emmanuel Macron récemment, l’Etat ne s’est pas protégé contre la baisse des prix du pétrole. L’Etat ne s’est pas non plus protégé contre les évolutions des marchés quand il a décidé de faire un aller-retour sur Renault en 2015 pour influencer le vote en assemblée générale. Et l’Etat ne s’est pas assuré non plus contre le risque de remontée des taux sur la dette qui finance son hedge fund: l’Agence France Trésor aurait dû profiter de la période actuelle aberrante de taux négatifs pour augmenter la maturité de la dette publique bien au-delà des 7 ans constatés aujourd’hui.

L’Etat n’a pas non plus de stratégie d’investissement. Quelle est la stratégie du hedge fund de l’Etat français dans les télécoms, dans l’énergie ou dans le secteur parapétrolier, secteurs dans lesquels il est pourtant très lourdement investi, et depuis très longtemps? Même lorsque l’Etat est en position de force en intervenant en financeur en dernier ressort, comme récemment avec Areva, EdF, CGG, Vallourec, PSA ou Soitec, alors que les entreprises sont au bord de la disparition, l’Etat ne définit pas de stratégie pour l’avenir.

Et enfin l’Etat ne joue pas son rôle dans la gouvernance des entreprises dans lesquelles il est investi. Il n’empêche pas les catastrophes industrielles majeures comme celle d’Areva et de l’ensemble de la filière nucléaire française. Au contraire, il déresponsabilise les managers et les autres actionnaires, déjà peu responsabilisés par le cadre législatif français, en étant passif et en accréditant l’idée qu’in fine, l’Etat viendra toujours en aide aux entreprises en difficulté.

Dans cette situation, que faut-il faire? Ceux qui se disent en France «libéraux», c’est-à-dire en pratique le patronat et ses affiliés, disent en général que ce n’est pas la fonction de l’Etat d’être un hedge fund et qu’il faudrait donc fermer le hedge fund.

Ce n’est pas possible à court terme, étant donné l’importance du hedge fund. Et ce n’est sans doute pas souhaitable. Le fait de s’endetter pour investir lorsque les taux d’intérêt sont négatifs, comme c’est le cas aujourd’hui, est très rationnel sur un plan financier et patrimonial.

La question qui est posée est donc plutôt: comment faire du hedge fund de l’Etat français un bon hedge fund?

La solution la plus simple consisterait à en déléguer la gestion, par blocs, à plusieurs gestionnaires professionnels. Il ne manque pas de gestionnaires d’actifs, y compris en France, dont c’est le métier de gérer ce type de portefeuilles. Ce ne serait donc pas EdF ou Engie que l’on privatiserait, mais l’APE et BPI-France, qui disparaitraient à l’occasion.

Une autre solution moins radicale mais également efficace consisterait à améliorer la gestion du hedge fund. En se couvrant contre les risques, au moins les plus évidents. En définissant une stratégie d’investissement. Et en participant de manière professionnelle à la gouvernance des entreprises avec des administrateurs compétents.

L’APE a visiblement décidé de progresser au moins sur ce dernier point puisqu’elle déclare sur une page spécifique de son site Internet «rechercher des administrateurs et des administratrices pour siéger dans les conseils des entreprises de son périmètre». La candeur de la démarche, et l’aveu qu’elle porte en creux, sont étonnants. Mais au moins l’intention est bonne.

Ce qui est beaucoup moins bon, c’est la façon de procéder, décrite dans la suite de cette même page Internet. L’APE dit restreindre sa recherche, sans expliquer pourquoi, aux «fonctionnaires en activité ou retraités». Et elle indique ensuite qu’ «une bonne connaissance du secteur d’activité est un atout», et qu’ «une connaissance de l’entreprise et des règles de gouvernance sont des atouts supplémentaires».

Un atout seulement, pas une absolue nécessité?! Avec un si faible niveau d’exigence, ce n’est pas demain que la performance du plus gros hedge fund du monde va s’améliorer, malheureusement pour l’économie française et pour les Français …

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